東興證券：澤達易盛事件影響顯現，東興基金狂賭城投債 ｜看財報

8月11日，（601198.SH）披露了《2023年半年度報告》。

《報告》顯示，今年1至6月，實現營業收入18.184億元人民幣，同比增加2%；歸屬於母公司股東淨利潤3.499億元，同比增加28.03%；扣非後淨利潤爲3.9247億元，同比增加49.93%；經營活動產生的現金流量淨額爲17.3604億元，同比減少77.6%，基本每股收益爲0.108元，同比增加27.06%。

從整體來看，的各項指標大體平穩，資產回報率有所增加；但如果仔細審視其內部各項業務，則可以發現收益來源分化明顯。其投行收入銳減而投資收益大增。在半年報之前，曾發布被證監會立案調查及被投資人起訴事件的公告，事涉澤達易盛（688555.SH）財務造假一案。從半年報表現來看，該事件或許已經對產生不利影響。

另一方面，全資子公司東興基金管理有限公司（下稱“東興基金”）近年來在債券基金市場聲名鵲起，其管理規模增速驚人，而這一點也在的半年報中所有體現。與一般公募債券基金注重持倉分散與風險控制不同的是，東興基金的成功祕訣簡單而粗暴——加槓杆滿倉城投債。

澤達易盛案影響顯現

半年報顯示，財富管理業務仍然是最主要的收入來源。該業務本期錄得8.3287億元，同比減少7.2%，佔營業收入比重爲45.8%；自營業務錄得4.1143億元，同比大增71%，佔營業收入比重爲22.63%；投資銀行業務錄得1.0147億元，同比銳減78.24%，佔營業收入比重爲5.58%；資產管理業務錄得1.1322億元，同比大增149.15%，佔營業收入比重爲6.23%；其他業務錄得3.5946億元，同比大增170.55%，佔營業收入比重爲19.76%。

在報告期內實現盈利，最大的功臣是投資收益。合並利潤表顯示，該公司今年上半年的投資收益爲6.3807億元，相比於2022年同期的0.2933億元增加了6億元之多。其中，“金融工具投資收益”達到了5.9489億元，權益法核算的長期股權投資收益爲4280萬元，處置長期股權投資產生的投資收益爲37.8萬元。

如果沒有利息收入和投行收入減少拖累，的業績本可以更加出彩。

利息收入方面，今年上半年，實現利息收入12.7926億元，利息支出7.3517億元，利息淨收入爲5.4409億元；而2022年上半年，該公司利息收入爲14.2009億元，利息支出7.7827億元。在利息支出大致相同的情況下，利息收入減少了1.4億元。

投行收入方面，今年上半年，實現投資銀行業務手續費淨收入1.9774億元，相較於2022年上半年的5.7017億元，減少了3.7243億元，跌幅達到了65%。對於收入下降的原因，沒有在半年報中披露，只聲稱“將充分把握全面實施注冊制的機遇，不斷強化公司投資銀行業務的保薦承銷和價值發現能力，進一步優化投行業務制度流程和質量標准，切實落實合規風控底线思維，不斷提升合規執業水平”。

近年來，提出“大投行、大資管、大財富”的發展战略，投行業務帶來的收入曾一度佔到營收的1/4以上。Choice終端數據顯示，2020年以來，參與IPO的上市公司數量達到了37家，其中4家未獲通過，通過率爲89.19%。但2023年3月底，由於“在執行澤達易盛（天津）科技股份有限公司首次公开發行股票並在科創板上市項目中”，“涉嫌保薦、承銷及持續督導等業務未勤勉盡責”，被證監會立案調查。

澤達易盛是科創板首批兩家退市企業之一。證監會發布的行政處罰決定書顯示，從2016年到2019年間，澤達易盛虛增營業收入與利潤，虛增在建工程，並隱瞞關聯交易。其累計虛增營業收入3.4229億元，累計虛增利潤1.8673億元。今年4月，證監會對澤達易盛及其關聯方开出巨額罰單後，該公司因重大違法被強制退市。

當時業內普遍認爲，全面注冊制之後，保薦業務不再施行“連坐”，對於已承攬的業務不會產生影響；但券商被立案調查後，對其輔導的上市公司的審核會更加嚴格，擬上市公司可能會繞开此類機構，不利於其未來承攬新的業務。

用別人的錢去賭

與投行業務的萎靡形成對比，東興證券的資管業務延續了2022年以來的爆炸式增長。半年報披露，截止到2023年6月末，東興基金的管理總規模爲370.12億元，較2022年底增長65.4%；非貨基金管理規模爲242.45億元，較2022年底增長122.88%。得益於管理規模的快速上漲，東興基金的收入、利潤指標顯著增長，2023年上半年實現營業收入7014萬元，利潤總額2001萬元，淨利潤1502萬元。

規模快速增長的背後，是投資人的踊躍申購。2023年7月4日，東興興福一年定开A/C（下稱“東興興福”）曾發布《申購比例配售結果的公告》。其稱，基金开放期控制規模不超過7億元，經管理人統計，有效申購申請確認比例爲29.079638%。這意味着，這支原本只想募集7個小目標的基金一共得到了24億元資金的申購。

是什么讓基民們對其趨之若鶩呢？

答案在於該基金的管理人，基金經理司馬義买买提。

Choice終端數據顯示，從2021年任職算起，由司馬義买买提管理的另一支基金——東興興瑞一年定开A的歷年收益率分別爲6.97%、6.75%、6.99%，各年份排名分別爲106/2070、13/2398、23/2755。具體到持倉上，2023年二季度，該基金持有65.98%的企業短期融資券，54.31%的中期票據和28.1%的企業債券（整體持倉148.39%），其重倉的前五大債券分別是“22通泰CP001”、“23大足發展CP001”、“22武清國資CP005”、“23黃石交投CP001”與“22自貢城投MTN001”。

只看重倉債券的話，該基金持倉全部爲信用等級較低，但票息較高的城投債。其主體信用等級在AA到AA+之間。票息則在5.99%到7%之間。通過加槓杆滿倉持有城投債，是這支基金獲取超額收益的主要來源。

而司馬義买买提所管理的高收益債券基金，基本都沿用了上述管理思路。

在一般的認知框架裏，城投債是高風險高收益債券的典型，其交易主體基本上是信托或私募一類具有較強風險承受能力的群體。公募債券基金偶爾會配置少量城投債來增厚收益，但極少有像東興基金這樣不僅all in，甚至加槓杆all in的公募基金管理人。歸根結底，在於公募債券基金並不是一款針對高淨值人群設計的金融產品。

用別人的錢去賭，賭輸了確認投資損失，賭贏了做大自己的規模，反正東興基金和東興證券一定不會輸。(本文首發於鈦媒體APP，作者｜陳齊樂)

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