全球企業債收益率創年內新高，中資美元債違約率短期可控

全球企業債市場回暖。

近期，全球企業債市場回暖。但分析師認爲，今年剩余時間內，全球企業債仍面臨諸多風險，相對更看好高評價企業債和部分新興市場企業債。中資美元債發行下半年預計仍將疲軟，但違約率將更可控。

收益率創今年新高，但風險仍存

由於市場押注通脹危機即將結束，全球企業債收益率近期創下年內新高。根據彭博的數據，全球投資級和高收益企業債的加權平均回報率已躍升至5.47%，更超此前2月2日的高點。市場風險偏好似乎正在回歸。垃圾級企業湧入槓杆貸款和高收益債券市場，進行債務再融資，或爲企業收購計劃融資。

資產管理公司TwentyFour投資組合經理Felipe Villarroel表示，如果美國能成功實現經濟軟着陸，企業債或將進一步得到提振。“這樣的情況下，信貸將跑贏其他資產，美國國債也會提供可觀回報，但企業債收益會更好。”

但更多分析師則警示，企業債市場的強勢復蘇在下半年會面臨一些風險。上半年，企業債市場經歷過一輪沉浮：年初，瑞銀等投行曾喊出債市面臨“十年一遇的機會”，2月時企業債回報率也一度走高。但進入3月，由於通脹高於預期，銀行業動蕩也引發了部分企業債暴跌，上述加權平均收益率一度跌至接近零的水平。

Eric Sturdza Investments固收主管、有32年信貸市場投資經驗的Eric Vanraes稱：“企業債目前的牛市趨勢在下半年很難維持。其中一個問題在於，隨着無風險利率（美國國債收益率）高達5.5%，投資者對企業債的收益要求越來越高，”與此同時，企業債與美國國債的利差目前也處於3月初以來的最窄水平，引發投資者質疑，目前的收益溢價是否足以彌補額外風險，這些風險包括全球經濟復蘇不均衡和許多企業債即將到期，後者對那些有再融資需求的低評級企業尤爲棘手。

美銀的信貸策略師Ioannis Angelakis表示，“在目前這個時刻需要謹慎”。經歷了近期的反彈後，高收益債券比投資級債券“更難證明其合理性”。他也強調了下半年的風險，包括歐洲的宏觀經濟逆風和9月企業債供應的湧入，而政府債券收益率的上升將抑制對企業債的需求。

此外，企業債的違約風險也不容忽視。穆迪的數據顯示，今年6月，全球企業12個月違約率達到3.8%，更高於2022年12月2.8%的歷史紀錄水平。僅今年上半年，就已有55家美國企業違約，佔據了全球違約（81起）的大部分，比去年全年（36起）還多。穆迪預計，全球企業違約率將繼續飆升，年底料將達到4.7%。雖然概率較小，但在嚴重情境下，全球違約率可能達到13.7%，超過2008年金融危機時的水平。

這意味着投資企業債要更加精挑細選。瑞銀信貸策略師Frederick Mellors對第一財經記者表示，“伴隨通脹降溫和經濟增長下行風險依存，我們繼續偏好高評級和投資級債券。”他並稱，瑞銀同樣最偏好新興市場債券，因爲“相對歷史水平，新興市場債券的估值在能夠提供高收益率的債券中具有吸引力，而發達市場企業債則不然。這一估值優勢加之美元走弱、各國政策利率達到峰值以及部分陷入困境企業或能債務重組，新興市場企業債收益率有上行潛力”。

安聯投資亞洲固定收益首席投資總監曾錚在接受第一財經記者採訪時直言，看好亞洲信貸市場。“截至2023年6月30日，亞洲信貸市場新增發行量約630億美元，達2022年全年新發行總量的46%。今年的新發行大部分來自投資級企業和金融機構，我們預計這一趨勢將持續下去。”他稱，“良好的綜合收益率和有限的債券發行量預期將持續爲亞洲信貸市場，特別是投資級債券帶來強勁的技術支持。此外，大多數亞洲經濟體的增長和通脹之間較良性的趨勢也爲亞洲信貸提供了比其他地區更有利的宏觀背景。”

他補充稱，與其他信貸市場一樣，亞洲信貸市場的利差並未達到最具吸引力的水平。發達市場仍存在增長和通脹的不確定性，這將繼續帶來波動。但考慮到強勁的技術支持和堅實的基本面，預計亞洲投資級債券在波動時期將保持相對韌性，相比其他市場表現更爲穩健。

中資美元債違約率更可控

對於中資企業境外債，接受採訪的分析師普遍認爲，下半年發行量仍將和緩，但違約率短期可控。

曾錚告訴記者，預計下半年中美利差可能會收窄，這可能會促使一些對美元有基本需求的中國發行人开始發行美元債。但對於大多數中國投資級別發行人而言，由於在岸融資成本較低且流動性充裕，因此在境內市場籌集資金更合乎經濟效益。

惠譽評級中國企業研究聯席董事張順成在接受第一財經記者採訪時也稱，在美聯儲繼續加息的背景下，中資企業的美元債發行成本已顯著高於境內債，兩類主要發行人——城投企業和房地產企業同時還分別面臨監管政策收緊和所在行業風險的制約，疊加近期人民幣貶值的影響，下半年中資企業美元債一級市場預計還將維持去年二季度以來的弱勢。

在違約風險方面，他稱，“今年上半年有四家中資企業（全部爲民營房企）新增了包括困境債務置換在內的美元債違約，違約企業數量較去年同期以及去年下半年均有明顯下降。自2021年四季度以來中資美元債的違約集中在房地產行業，許多民營房企已經通過債券置換或者整體重組等方式延遲了美元債的兌付。”基於此，他預計，短期內，房企的新增美元債違約對比去年將保持在一個相對較低的水平，但未來如果新房銷售未出現顯著且可持續的改善，大部分陷入困境的民營房企能否兌付展期後的美元債仍然存在很大的不確定性。

穆迪的高級信用評級官Sharon Ou同樣告訴記者，今年前3個月，中資企業在境外市場的新增違約數量和違約的企業債券金額均明顯下降。在中國政府採取措施支持房產行業並改善國內融資環境的情況下，預計未來12個月中資企業發行人在境外市場的債券違約情況將在高基數的基礎上緩和。“近期政府的支持措施拓寬了开發商的融資渠道，將有助於很多开發商更好地應對短期運營和償債需求。這也表明政策立場發生了顯著變化，信貸環境放寬，而這將提振投資者信心和降低違約數量。”他稱。

但他同時警示，財務實力較弱的企業仍將面臨較高的再融資風險，特別是在境外市場。“隨着經濟復蘇，今年中資企業盈利有望回升，但境外投資者可能仍存在避險情緒，並將繼續青睞財務實力較高的企業。”但與此同時，他稱，“未來3個季度到期境外債券規模較大，將有1060億美元的債券到期或可回售，其中約一半來自房產企業，三分之二來自高收益或未評級發行人，這將加大再融資和違約風險。一些流動性較弱且融資渠道不暢的企業將繼續尋求債券展期。”

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