張夏：衝擊進入尾聲，可以考慮要不要出手了

核心觀點：

1、流動性衝擊結束之後，當前較低估值水平下，A股將會逐漸走穩，迎來真正的預期或者估值修復。

2、從A股大板塊來講，價值板塊已經企穩了，現在主要是成長板塊和小股票，成長板塊在接下來一段時間有可能也接近企穩，再往後傳導就是小股票。

3、整個2024年我們傾向於認爲是盈利，是一個上行周期，也傾向於認爲A股逐漸會回到震蕩上行的階段。所以二月份肯定是迎來最後的衝擊後，將會回到一個上行周期。

4、從年初开始有若幹個交易機制在不斷的提供向下動力，但現在已經把之前的交易機制一個又一個打破，其他的流動性衝擊已經接近最後段。

5、如果覺得後面沒有更多的下跌機制，那可以考慮是不是要出手了。

6、總結來講，經過衝擊之後，流動性重啓之後，情緒極度悲觀，那么市場應該築底持穩回升。

7、看基本面和估值安全邊際，目前性價比是相當高。二月如果還有一個探底，那可能節前或者節後市場就會逐漸企穩。

2月4日，招商證券首席策略分析師張夏在一場路演中分享了對近期市場走向的研判及春節前後市場風格的分析。

張夏自2011年起加入招商證券，從事金融產品、大類資產配置及投資策略研究，曾獲得《財經》研究今榜最佳策略分析師，新浪“金麒麟”最佳策略分析師，WIND金牌分析師等稱號。2022年4月下旬，張夏曾在朋友圈公开發文強調市場底，引起廣泛關注。

以下是投資作業本課代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的精華內容，分享給大家：

A股將迎來真正的預期和估值修復

從正面的角度來講，剛剛披露的年報業績預告，以及四季度工業企業的盈利增速是在改善的。

而展望新的一年，地方政府兩會普遍制定了超過5%的GDP增速目標，如果全國兩會也定了5%目標的話，如果能確定這個目標，或者相信政府安排了相應的措施去實現，大家對於經濟的悲觀預期可能會進一步修復。

所以我們認爲當前主要所面臨的流動性衝擊問題在二月最後幾個交易日有望逐漸緩解。

而即將迎來的兩會將定一個更加積極的經濟增長目標，以及現實情況各項經濟數據都有邊際改善的動力，那么流動性衝擊結束之後， 當前較低估值水平下，A股將會逐漸走穩，迎來真正的預期或者估值修復。

成長板塊將接近企穩

此前大家非常信奉一種策略叫高股息策略，這種策略從2022年以來逐漸升級，現在大家討論的非常多。

在這種情況下，經過了估值下殺後，很多成長性板塊居然也有了很高股息率。

之前大家殺成長性板塊的主要原因是因爲業績不斷下修，但如果等到這些板塊年報業績報告也披露了，而且隨着時間推移也發現整個業績趨勢確實向好的話，那么過度低估的長期增長前景對於成長板塊將會發揮作用。

哪怕一些成長型板塊，現在由於估值的持續下殺，也居然有了期望的股息率安全保護。

也就是說不僅可以买到低點，买到一個還不錯的股息率安全邊際，還能夠獲得遠期成長，且很多股票也屬於外部流動性提供者重點买入的方向。

這種情況下從A股大板塊來講，價值板塊已經企穩了，現在主要是成長板塊和小股票，成長板塊在接下來一段時間有可能也接近企穩，再往後傳導就是小股票。

這樣流動性機制的傳導，就是從上證50到滬深300、再到500，再到1000，或者是從大盤價值再到大盤成長，再到小盤價值、小盤成長這樣的傳導過程，使各個板塊都一一持穩，所以這在接下來一段時間，將會迎來最後的流動性衝擊，而外部流動性的提供者對衝掉這種衝擊。

2月將迎來最後衝擊，春節前後市場或會企穩

回過頭來看基本面和估值安全邊際，目前性價比是相當高。二月如果還有一個探底，那可能節前或者節後市場就會逐漸企穩。

整個2024年我們傾向於認爲是盈利，是一個上行周期，也傾向於認爲A股逐漸會回到震蕩上行的階段。

所以二月份肯定是迎來最後的衝擊後，將會回到一個上行周期。

更值得關注的一些重大事件，第一個就是兩會。因爲三月初开兩會，大家也會在二月份去通過各種途徑，了解到一些關鍵指標的情況、或者也對此有所預期。那究竟怎么樣對改變經濟預期會有一些影響。

第二，很顯然有一個資金體量相對較大的外部流動性提供者，在不斷的买入ETF還有通過北向來增持A股，那么它的行爲模式變化對A股的影響毫無疑問較大。

再就是春節效應，爲什么春節效應單獨拿出來說？這是在歷史上比較重要的情況，很多時候風格切換都發生在春節前後，就是說春節之前屬於上一年總結，很有可能會引發市場行情沿此前的信息加速上行。而春節之後整個風格又會發生一些變化。

關注兩條主线

行業選擇來講，我們綜合考慮前期表現、估值、交易活躍度、景氣變化、政策和事件催化以及風格影響，建議投資者主要關注兩條主线。

一個是兩會召开，一般從兩會召开到兩會前後，都是對政策預期的高發階段。我們認爲今年對於投資的支持力度勢必要加大才能完成5%左右的經濟增速目標。

這時跟投資相關的板塊和領域，包括三大工程涉及到的地產業，如果要進行制造業設備更新投資，就是機械設備、自動化設備。如果是考慮到房地產銷售改善，那也有一些地產業。

第二個思路就是過去反復強調的新質生產力。雖然概念誕生不久，但需要去重視，也體現了未來產業政策方向。現在新質生產力被領導反復強調，那么兩會也可能會就此做出一定安排。

主要涉及是泛科技領域，在這中間重點可以關注電子鑽機、醫藥，還有一些自動化機械設備。

所以總體來看，我們會更加關注的是偏天然氣、醫藥，以及像建材、輕工機械行業，也是偏成長領域。最好是能找到其中能更穩健增長、分紅率還不錯的一些紅利成長股票。

交易機制的衝擊進入尾聲，可以考慮抄底

現在市場關注度最高的是交易機制的衝擊影響。

過去一個月像中證2000，中證1000、中證500指數遭遇了巨大衝擊。相應而言大盤價值、高股息、中字頭表現不錯，這是典型的交易機制衝擊所帶來的結構變化。

今年關注度比較高的是雪球機制，實際上雪球機制它並不會直接造成現貨影響。

也可以簡單推演說，這種雪球機制可能已經進入尾聲階段，也都敲的差不多了。

當然，當前還有一些投資者比較擔心的是融資融券機制，當前融資余額確實在過去幾個交易日迅速降低。

我們傾向於認爲，雖然2月5日开市後，可能還有一些尾部衝擊，但只要特定的流動性投資者繼續提供流動性，那么其他投資者也意識到這個邏輯：只要抄進去，就沒有賣盤，因爲畢竟已經跌到這個位置，那么扛到這個位置還沒有賣的話，其實也是個比較堅定的多頭。

總的來說，從年初开始有若幹個交易機制在不斷的提供向下動力，但現在已經把之前的交易機制一個又一個打破，其他的流動性衝擊已經接近最後段。

剩下就是這種融資融券，這個問題剛才已經分析，它並不是一個現象，而且券商之前也做過比較強的安排。

所以如果覺得後面沒有更多的下跌機制，那可以考慮是不是要出手了。

當前的基本面是在弱復蘇或者邊際改善。如果需要更加確定，有待於接下來對於兩會的政策目標以及各種政策安排的預期、然後再一個月一個月去驗證經濟數據。

根據我們的估算或者預測，今年的上市公司一定是往上走的。最終隨着流動性衝擊和情緒發揮告一段落，投資者就會回到基本面和流動性框架上來。

這時基本面發揮作用，市場就有可能會在當前如此低的估值下出現一個上行。

春節前後風格切換，DCF模型或會卷土重來

風格是什么意思？永遠有一批公司它是佔優的，這種佔優來自於定價模型或者賺錢路徑、盈利路徑。

盈利路徑一共就有4種，自由現金流貼現模型、估值提升模型、PEG模型、分紅。

歷史上投資者一般賺錢的思路會隨着經濟的變化，不斷的去輪換。

而我們發現無論是2013年1月、2015年年初、2019年1月、2021年1月底到2月初，都是在立春前後或者春節前後完成了一次風格切換。

爲什么是春節？因爲中國有重要事件。首先是1月31號上市公司業績預告披露。過了1月31號，相當於過去一年被總結完了，進入對下一年預期。

第二，1月中下旬地方政府會召开兩會，三月初中央政府會召开兩會。那么在1月到3月間，會形成對下一年經濟的預期和判斷。

第三，春節之後可能有新資金要做一些新布局。

下一年究竟是風格延續，還是風格切換取決於宏觀環境是否會發生相應變化。

過去兩年是盈利惡化的環境，但現在實際上從四季度开始，盈利邊際改善已經發生了。

只不過無法區分是否是因爲低基數，而且對於遠期經濟預期沒有邏輯去驗證它，所以大家在年初時選擇了回避，風格往上個風格持續加速。

這時就要去思考一個問題，你买高分紅究竟是买的什么？那上市公司憑什么給你分紅，那一定是他賺錢了。

只要賺錢，他這種高分紅能不能持續，一方面取決於它的盈利，背後有沒有大的現金流支撐。

巴菲特也好，格雷厄姆也好，寫的這些著作裏都提到了自由現金流是非常重要的，因爲自由現金流是分紅的基礎。

那么，其實DDM（股利貼現模型）和DCF（現金流折現模型）這兩個模型之間是有一個影響和切換的。

總結來講，經過衝擊之後，流動性重啓之後，情緒極度悲觀，那么市場應該築底持穩回升。

邊際變化是在潛力築底回升、潛力改善的過程中，大家會不斷上修對於很多板塊的長期增長前景，這時像DCF定價模型可能會卷土重來，一些偏成長性的方向可能會被重新評估。

那么由於風險偏好的邊際改善，一些前期跌幅比較大，估值已經比較便宜，然後交易支出有所下降，並且又能夠受益於兩會期間產業政策和宏觀政策，是我們重點關注的方向。

張夏從業證書編號：S1090513080006

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來源：投資作業本Pro作者 張書鵬

標題：張夏：衝擊進入尾聲，可以考慮要不要出手了

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