市場或應降低對美聯儲降息的預期

王晉斌/文

美國勞動力市場工資較強的粘性、家庭淨財富維持在高位，以及地緣政治衝突對物價正在造成衝擊，上述三大因素表明：國際金融市場或應降低對美聯儲降息的預期。

國際金融市場應該降低對美聯儲降息的預期，包括兩個方面的預期：美聯儲較早降息的預期和降息幅度的預期。基本原因如下：

1．經濟增速超出潛在產出增速。2024年1月19日，美聯儲亞特蘭大分行對美國經濟2023年4季度GDP的預測爲2.4%，按照這一預測值，結合2023年前3個季度已經公布的GDP數據，2023年美國GDP增速超出美聯儲2023年12月中旬《經濟預測摘要》中預測的2.6%，也顯著超過美國經濟長期潛在產出增長率1.8%。

2．工資粘性。從就業市場來看，2023年12月份美國勞動力參與率從11月份的62.8%下降至62.5%，失業率與11月持平，維持在3.7%的低位，連續23個月低於4%，也低於美聯儲預測的長期自然失業率4.1%。低失業率導致2023年12月工資漲幅超預期，平均時薪環比增長0.4%。從美聯儲亞特蘭大分行工資增長追蹤器提供的數據來看，從2023年9月份开始，截至到12月份，三個月移動平均名義時薪工資增速中值連續4個月都保持在同比增長5.2%，美國勞動力市場工資呈現出較強的粘性。

3.資產價格還維持在高位。截至2023年3季度，美國聯邦住房金融局的數據顯示，全美房價同比上漲4.8%，這是在2022年3季度同比增長16.4%基礎之上的漲幅，房價依然堅挺。從2023年6月至10月，美國房價同比連續5個月正增長。一方面，在高利率承壓下，衡量一個典型家庭每月能負擔得起典型房屋抵押貸款程度的可負擔指數（Housing Affordability Index (Fixed)）在下降。美國房地產經紀人協會的數據顯示，該指數在2023年5月份跌破100，截至2023年10月份，這一指數下降至91.4。另一方面，由於房屋庫存不足及近期的下降，可銷售房屋庫存從2023年10月份的115萬個單位下降至12月份的100萬個單位，供給不足導致高利率下房價反而會出現上漲。

從股市來看，加息之前的2021年底，美國股市有5868家上市公司，總市值約68.0萬億美元。2022年底上市公司家數5794家上市公司，市值下降至約52.7萬億美元。2023年以來，美國股市出現了顯著上漲，2023年底美國股市上市公司家數5633家，市值上升至63.9萬億美元，截至2024年1月19日，美國股市上市公司家數5634家，市值近64.2萬億美元。截至目前，此輪加息周期對美國股市造成的影響不大：上市公司數量減少了234家，股市總市值減少了3.8萬億美元，目前整個股市市值處在歷史高位。

美國債市價格出現了顯著下跌，跌幅近期明顯收窄。依據美聯儲達拉斯分行提供的數據，截至2023年12月，面值大約26.23萬億美元的美國可流通國債账面浮虧近1.62萬億美元，账面浮虧率約6.2%，相比2023年10月份账面浮虧率約10.1%已經顯著下降。歷史上美國國債账面浮虧率最高的發生在1981年8-9月份，账面浮虧率均接近10.6%。

由於國債大多是機構持有，美國居民持有的房產和股票價格還處於高位，加息周期沒有導致美國居民淨財富顯著下降，反而略有增長。依據美聯儲發布的《美國金融账戶》數據，2023年3季度美國家庭持有的淨財富接近151萬億美元，比加息前的2021年底上漲了約0.55萬億美元。相比疫情前2019年底的約117萬億美元，增長了34萬億美元。

從以上數據可以看出，在這一輪美聯儲貨幣政策緊縮周期中，由於勞動力市場的緊張狀態沒有得到根本緩解，緊縮周期沒有導致工資收入下降；同時，由於房地產和股市資產價格韌性過足，美國家庭持有的淨財富沒有顯著下降。高利率壓制下，美國家庭債務服務支出佔可支配收入比例從2021年1季度的8.3%上升至2022年4季度的9.9%，2023年3季度爲9.8%，還處於1980年以來的較低水平。

可見，美聯儲緊縮周期沒有帶來美國勞動力市場工資收入及資產價格的顯著下行，工資粘性和財富效應是美國通脹表現出韌性的兩大基本原因。從貨幣政策對勞動力市場工資收入和資產價格的傳遞及影響作用來看，美國貨幣政策的效能並未完全發揮出來，貨幣政策有明顯的滯後性。

近期地緣政治導致了紅海危機，造成全球航運成本大幅度上漲，影響全球供應鏈的暢通，這會導致供給衝擊價格擾動。紅海危機持續的時間越長，對全球物價的負面影響會逐步表現出來，這不利於美歐等通脹下行。

美國勞動力市場工資較強的粘性、美國家庭淨財富維持在高位，以及地緣政治衝突對物價正在造成的衝擊，上述三大因素表明：市場或應降低對美聯儲降息的預期。

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