人民幣反彈但北向資金尚待回歸 低估值下A股何時啓動？

人民幣近期累計反彈接近2000點，但北向資金並未大幅回流。回顧上周，北向資金僅在11月23日（周四）淨流入50.58億元，其他交易日均爲淨流出，上周五流出61.96億元。不過相較於此前，單周資金流出的幅度已經有所減少。

盡管如此，幾家接受記者採訪的國際資管機構普遍認爲，即使市場仍持續波動，但當前的估值已經令中國股市展現中長期配置價值。聯博資深市場策略師黃森瑋日前對記者表示，股市連跌三個月，加上上證指數於10月下旬曾短暫失守3000點，此時人們逢低买進、危機入市的意愿更是大幅降低。股神巴菲特經常掛在嘴邊的投資金句“別人貪婪時我恐懼，別人恐懼時我貪婪”現在變得知易行難。但是，目前定期存款的收益率約1.5%左右，10年期國債收益率則約2.7%。放眼2024年，在A股跌幅與回撤時間已接近歷史滿足點、估值合理，政策陸續出台的條件下，投資者有機會靠長期投資股票來扳回一城。

北向資金尚未跟隨匯率反彈

近日，美元對人民幣一直在急速下跌，人民幣兩周累計升值幅度最高觸及2000點。這一波大漲始於11月14日，20日的單日漲幅甚至擴大至超600點。

不過，比起外資流入中國股債市場（資本項下的流入），這一波人民幣大漲主要因爲一輪“大逼空”，即中美關系的積極信號和海外加息終結的預期一起推動人民幣空頭平倉。同時，年末和春節的出口商結匯也有助於支持人民幣回升。

就目前而言，進入股市的資金仍處於觀望狀態。中國股市於10月开始持續下挫，宏觀經濟方面的不確定性依然壓抑市場表現，包括房地產持續疲軟，以及通脹數據未如預期等，導致滬深300指數10月下跌3.2%，上證指數下跌3.0%。所幸，匯金增持四大國有銀行及購买ETF、增發萬億國債，以及中美關系透露緩和跡象等利好消息，推動股市於10月下旬出現反彈，但目前仍維持在3000點附近。

多家機構對記者表示，當前地產數據不振仍壓制市場情緒。例如，高頻數據中地產銷售和基建高頻數據季節性回落，11 月經濟數據平穩偏弱。另一方面，地產政策進一步加碼，一方面推動優質房企可持續經營，融資端提出住房貸款的三個“不低於”，並近期有傳聞稱設立50家房企白名單，深圳和長沙等地進一步放松樓市。此外，保障房建設在積極推進，城中村改造項目落地，但是地產新均衡並未形成，債務困擾、銷售下滑和拿地減少的趨勢並未徹底扭轉。

“大多數的投資者此時更愿意投資波動較低的債券型產品，甚至只愿意持有現金，因爲擔憂股市將越跌越深。這種心理狀態可以理解、也相當正常，根據行爲金融學的研究，這正是人類與生俱來的天性，因爲對一般人來說，賠錢的痛苦程度，遠遠大於賺錢所帶來的快樂程度。”黃森瑋稱。

但他也表示，目前定期存款的收益率約1.5%左右，10年期國債收益率則約2.7%，如果目的是降低資產組合的波動，兩者皆是保守型投資者的好選擇。然而，如果目的是長期的財富增值，兩者的潛在收益顯然不足。此時，權益類的優勢就會凸顯出來。即使當前A股已自高位跌了40%，過去10年A股也經歷了三輪熊市(2015年股災、2018年中美貿易摩擦、2021至今的熊市)，萬得偏股混合型基金指數依然有8.7%的年化收益率，因此長期投資股票仍是累積財富的一個較佳途徑。

明確積極信號逐漸顯現

當前市場仍人氣欠佳，這主要是因爲新能源等早前的景氣賽道目前亦處於“價格战”和消化估值的過程中，且地產數據拖累了整體情緒，但近期多家國際機構都認爲，積極的信號已經开始顯現。

施羅德基金管理（中國） 首席投資安昀對記者表示，當下估值具吸引力，且近期積極因素正在累積，其中幾個變化非常值得關注。首先，10月底中央金融工作會議召开，此次會議首次把金融工作提升到“中央”層級，與經濟工作持平，體現了金融工作的重要性得到了很大的提升，期待未來更多積極的政策出台。

其次，中央財政此次罕見地在年中臨時將赤字率提升至3.8%，釋放約一萬億資金，並將五千億用於今年。這或將顯著拉動四季度的經濟增長，並爲明年开春經濟开局奠定不錯的基礎。不過，從歷史上看，中央財政只佔國內財政支出的15%左右，而地方政府佔到85%。同時，地方政府的非稅收入在近幾年土地市場低迷的背景之下持續下滑，而稅收收入因爲經濟周期性原因近兩年也比較低迷。

此外，安昀也提及，工業品價格开始反彈，10 月採購經理指數（PMI）重新回到50%以上的擴張區域，其中特別值得關注的是主要原材料購進價格，其從5月开始，已經連續第四個月回升，目前已回升至59.4的歷史中樞水平。從南華工業品指數也能找到印證，該指數在經歷了一年多的盤整之後，從今年5月开始也出現了拐點，至今已經持續反彈了約20%。

“這種變化是積極的，原材料價格的變化或會間接帶動工業品出廠價格的變化，改善制造業企業的利潤情況，有助於防止通貨緊縮。另外，由於制造業企業的利潤佔整體工業企業的比例較大，所以PPI的回升可能對於整體工業企業的利潤回升也會有較明顯的拉動。”他稱。但由於下遊需求尚未明顯啓動，所以新訂單回升並不明顯，要進一步觀察下遊需求的變化，能否承接中上遊景氣的傳導。重點可能是觀察房地產、消費和出口。

還值得一提的是，白酒龍頭的批價在時隔六年之後再次獲批上調。在機構看來，其批價已經多年未曾調整，此次獲批具有標志性意義，或許代表着商品價格的定價機制將更加市場化，這增強了投資者的信心。

就盈利預期而言，瑞銀中國股票策略師孟磊對記者表示，預計營收增速回升與下遊行業利潤率改善將帶動A股滬深300指數的每股盈利增速從2023年的3%提升至2024年的8%。當前，滬深300指數的靜態市盈率爲11.1倍，低於五年均值1.1個標准差，且接近於2016年、2018年和2022年的低點。“考慮到領先經濟指標已有觸底反彈跡象，且宏觀政策寬松持續加碼，我們認爲這一低估值水平並不合理。我們預計疫情後消費的進一步復蘇、更爲顯性的政策支持以及北向資金的回歸將成爲A股估值回升的催化劑。”

就行業和投資主題方面，瑞銀認爲投資者可在2024年關注以下投資主題：更強有力且更明確的政策寬松的受益者，自主可控與國產替代加速，“中國特色估值體系”下優質國企的估值提升；在战術上傾向於具有持續增長潛能與享有政策紅利的行業，對受制於房地產下行和全球經濟增長放緩的板塊持謹慎立場，建議超配電子、食品飲料、保險和通信，並低配銀行、材料、機械、計算機和傳媒。

不過多家機構也提示稱，目前仍需要關注下行風險，尤其是全球經濟增長放緩和中美關系仍是投資者主要的隱憂。此外，倘若抱團股面臨持續減倉，致使基金產品跑輸大市，公募新基金發行規模或將持續承壓。

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